价值投资日志[超话] 【寒王王者归来】寒武纪核心投资逻辑：寒武纪投资逻辑可从需求与供给两侧分析
需求侧，寒武纪深度绑定字节，2025年需交付15万颗590芯片；还有阿里5 6万颗订单。腾讯因4月H20禁运开始倾斜，但受供给限制今年供货有限，政企订单也因供给受限暂无法承接，整体需求供不应求，客户等待590及690产品。
供给侧，寒武纪有两个版本货源：一是台积电库存，去年三季度到货约15万颗，经去年Q3、Q4交付后，2025年剩余约10万颗出头；二是国内国产版，依赖中芯国际n+2产能。中芯国际n+2月产能约2.5万片晶圆，2万片用于小芯片Soc（以麒麟为主），剩余部分由其他GPU厂商瓜分，升腾约3000片，寒武纪约1000片，海光、昆仑芯等小几百片。
随着中芯国际良率恢复及扩产超预期，叠加升腾910C今年销量下调至30万颗，供给紧张缓解；摩尔线程、沐曦等n+2流片排产到明年，寒武纪及海光为短期最大受益者。
·寒武纪近期变化：寒武纪近期有产品与产能两大变化。产品端，690即将推出，已完成内部送样，终端厂商（如字节）最终测试结果将出炉。690性能预计达H100的80%（590仅达A100水平），为国内最强芯片等级；对比升腾910D（需重新设计硬件架构），690短期可反超910C，且因910C售价高、出货不佳，690有望成爆品，下半年进展较好。产能端，中芯国际n+2产能良率约30%（不稳定时或下探至20%），上半年每片晶圆切割15颗以下GPU；
随中芯国际扩产，寒武纪产能改善，下半年月产能或接近2000片晶圆，单月可切割3 4万颗590芯片（690因双芯片封装，产能砍半）。
寒武纪空间与估值：当前寒武纪五大利空出尽。
一是Q2业绩差（市场有预期，上半年收入约30亿，Q2约15 20亿），因国产版产品良率、产能受限及台积电库存未正常出货；
二是摩尔线程、沐曦等竞品IPO（主要做政府项目，产品性能低于寒武纪590，n+2流片到明年，寒武纪具先发优势）；
三是供货传言（随中芯扩产及良率恢复，供给缓和）；
四是H20解禁情绪（国产算力发展不可逆，政策指导政企采购国产卡，影响互联网厂商）；
五是半导体板块贝塔（成交量处于历史冰点，因中芯Q1良率波动及设备材料问题，当前边际好转）。
空间测算，四季度起寒武纪单月或有3 4万颗590芯片；明年中芯不扩产、良率不提升时，590等效产能约40万颗（单价6 7万），收入超250亿。寒武纪Q1净利率35%，预计可持续超30%，明年利润有望爆发（类比今年新易盛、中际旭创等厂商，从0 -1转向1 -10高速发展）。当前估值向下跌幅有限，向上弹性大，情绪好转时估值或显著提升。
